融资担保的宏观经济理论

融资担保的宏观经济理论

到20世纪90年代初期，担保的契约理论和治理理论已发展得比较完善，但这一分析框架仅局限于微观分析，而没有注意到担保的宏观经济意义。随着西方国家经济萧条的频繁出现，尤其是东南亚金融危机的巨大冲击，学者们开始关注担保对宏观经济的影响。

一、放大机制（传播机制） 

Kivotaki和Moore（1997）提出并系统地分析了担保的放大机制。在他们的动态经济模型里，由于贷款人在其债务未受保护（担保）的情况下不能迫使借款人还款，因此贷款人常要求借款人提供担保以保护其债务。而借款人用于担保的资产主要是土地、建筑物和机器设备等耐用资产，这些资产具有作为生产要素和作为担保(以申请贷款）的双重作用。这样一来，担保资产的价格将影响借款人的担保能力和借款能力，并进而使其信贷受到限制；同时，借款人所受到的这一信贷限制反过来又影响了这些资产的价格。二者之间的相互作用形成了一个动态的传播机制，使经济波动的影响被放大和扩散。该理论的中心思想是，当经济滑坡或萧条时，担保资产潜在购买者的资金出现紧张，导致担保资产的清算价值下降，借款人当期的偿债能力和举债能力降低，此时借款人不得不收缩投资规模，进而导致下一期的产出减少，经济状况进一步恶化，如此循环。而且，担保的放大作用非常有力，即使一个小的、暂时的经济波动也可能引起产出和资产价格出现巨大而持续的波动。但是，Kiyotaki和Moore（1997）模型的明显缺陷是没有考虑到借款人有可能选择保险或风险对冲（套期保值）来规避风险的情况。Krishnamurthy（2003）在Kivotaki和Moore（1997）的模型里引入保险市场，使借款人可选择保险来规避因经济形势逆转产生的风险。这时，购买了保险的借款人将经济波动的风险转移给了保险人，使本来由借款人完全承担的风险转变为由保险人和未购买保险的借款人共同承担。在这种情况下尽管放大机制的作用力量减弱了，但转过来增加了保险人的担保限制，使其必须提供更多的担保以防止增加的理赔风险，因此保险市场的规模和深度最终受到了担保价值的制约。

Kim和Lee（2002）以东南亚金融危机为背景，分析了担保放大机制对发展中国家经济危机爆发的巨大作用。由于发展中国家常以高政府补贴实现高投资和高增长，不动产的增长和价格水平往往处于较高水平，这使得经济对于逆向波动非常敏感。而逆向波动一旦出现，在放大机制的作用下，将触发资产缩水和担保价值的急速下降，期望的担保——贷款比率迅速增加，进而导致外国投资者撤回贷款，经济危机爆发。

二、国际与国内担保互动机制

在全球经济一体化的背景下，从一国国内金融市场考察担保的影响明显具有局限性。Caballero和Krishnamurthy（2001）在Kivotaki和Moore（1997）研究的基础上，同时将国际和国内金融市场纳入模型，从理论上系统研究了国际与国内担保在两个市场之间的相互作用，从而弥补了这一理论缺陷。他们首先将公司的担保区分为国际担保和国内担保，前者主要由企业出口部门或出口企业的收入构成，后者的主要形式是不动产。他们假定，国际担保规模决定了企业从国际金融市场获得资金的数量，国内担保规模决定了从国内金融市场获得资金的数量。如果企业（从国家水平上看）的国际担保能力不足，国际融资受到限制，将促使国内利率上升，资产销售受阻，进而导致实际经济收缩。在实际经济收缩之时，国内担保资源短缺开始出现。在这种情况下，即使一国经济总体上是资源充足的，但是，那些需要资金的企业只要其国内担保资产不足，他们就难以获得资金。这样一来，受到限制的担保在两个市场的相互作用导致了信贷活动陷入困境，银行配置资源的能力受阻。此外，他们的模型在动态情况下证明，国际与国内担保的互动作用还会以相反的方向进行。如果一国国内金融市场不发达，在经济产生逆向波动之前，这一互动作用将促使企业低估其国际担保价值而选择过多的国外贷款。但是，一旦逆向波动出现，互动作用又将大大降低企业的国际担保能力（融资能力），从而使经济的逆向波动效应恶化。Peek和Rosengren（2000）早在Caballero和Krishnamurthy（2001）之前就从实证上研究了1990年代初期的日本银行业危机对美国经济的影响，他们的结果在一定程度上证实了这一互动机制的重要作用。从Kivotaki和Moore（1997）和Caballero和Krishnamurthy（2001）的研究得到启发，Chung和Charles(2002）将这一互动理论与现有的金融增长理论（Rebelo、Sergio，1991）和危机理论融合在一起构建了一个新的分析框架，从而为东南亚金融危机提供了有力解释。他们证明，由于从国际市场融资涉及较高的成本，落后国家被排除在市场之外。而那些收入较高的发展中国家则发现支付这些成本对他们更有利，进而从国际市场获得大量资金，这使他们的经济增长更快。尽管国际融资促进了经济增长，但在担保互动机制作用下，这些国家的经济对国际金融市场的变化却变得更为敏感和脆弱，微小的波动都可能引致产出或经济增长大幅波动。