《当贷款不再是信用的唯一主角》——安融（香港）评级董事局主席周沅帆博士接受《经济观察报》专访

8月14日，《经济观察报》对安融（香港）信用评级有限公司董事局主席周沅帆博士进行了专访。访谈相关内容之后在《经济观察报》和经济观察网发表的《当贷款不再是信用的唯一主角》一文中刊登。周沅帆博士围绕中国金融结构从“贷款时代”向“债时代”的深层跃迁，对债券如何从一个单纯的融资工具，逐步成长为连接财政、银行、央行与跨境流动性的金融体系枢纽，作出了鞭辟入里的分析与判断。周博士的洞察不仅揭示了当前中国金融市场的结构性变迁，更为市场参与者理解信用定价、风险传导与政策框架的演进提供了重要指引。

周沅帆博士首先指出，当前中国金融格局正经历一场静水流深的系统性重塑。央行明确提出要“淡化对贷款这个单一融资渠道的关注”，这一表态绝非措辞上的临时调整，而是对融资结构深层变迁的正式确认。从2019年至2025年，贷款在社会融资规模增量中的比重由约66%下降至45%，债券融资占比则由约31%升至46%。2026年前七个月，政府债券和企业债券净融资合计已略高于实体经济人民币贷款增量。在这一背景下，周沅帆博士深刻阐释了债券功能跃迁的本质意义。

周沅帆博士分析指出，融资工具、货币创造资产、央行操作对象、流动性抵押品、信用定价载体——这些功能叠在一起，债券就不再只是金融体系某一个环节的工具。它开始变成一根轴。轴心的意义不在于它是不是最大，而在于它是否连接足够多的部件。今天，中国债券市场体系正在连接财政、银行、央行、企业信用和跨境流动性。如果说过去二十年，中国金融最重要的一根轴是银行贷款，那么现在，另一根轴正在缓慢转动，即日趋显影的“债时代”。它并非说债务越来越多，或债券取代银行，而是债券正在从融资工具，走向金融体系共同枢纽的时代。更形象一点地说，就是中国金融市场已经从传统的“单开门模式”升级为国际化程度更高的“双开门（子母门）模式”。诚然，目前债这根轴还不粗，银行仍然是中国金融体系的主轴，人民币债券的国际抵押品功能也刚刚起步，但它已经开始转动。

周沅帆博士以“轴”这一精妙比喻，准确刻画了债券在中国金融体系中的枢纽地位。这根轴一旦立起来，价格信号便不再只是事后的结果，而将成为前瞻性的风险仪表盘。债券市场所承载的信用风险，将透过收益率曲线、信用利差和期限溢价，实时映射宏观经济的冷暖起伏。

周沅帆博士认为，长期国债收益率不仅反映政策利率预期，还包含增长、通胀、财政融资、债券供给、期限溢价以及投资者风险偏好的变化。因此，即使央行维持政策利率不变，长端收益率仍可能通过市场重新定价发生明显调整，并进一步影响企业融资和资产价格。增长、通胀、财政融资、债券供给、期限溢价以及投资者对未来的判断，最终都会写进收益率曲线。债券市场因此不只是接受货币政策的地方，它自己也会反过来形成金融条件。这并不意味着中国已经进入了一个由债券主导的时代。贷款仍是信用体系的主梁，只是债券正在获得越来越大的影响力：它不仅承接融资，也越来越多地参与货币创造、流动性管理和风险定价。银行贷款的变化并不显性，信用问题往往先留在银行内部评级、不良贷款和资本占用里。债券不同。一旦企业融资更多进入市场，在基础利率之上，便会实时叠加信用和流动性溢价。无论是宏观通胀、财政需求还是微观企业现金流的波动，都可能会在债券价格上发生折射。

周沅帆博士的分析深刻揭示了债券市场“自我定价、反向传导”的内在逻辑。当信用从银行账簿走向公开市场，风险便不再隐匿于内部评级与资本拨备之中，而是直接写进每一只债券的价格里。这一转变对中国金融监管、货币政策框架以及投资者的风险管理都提出了全新要求。在专访的最后，周沅帆博士以一句风趣而意味深长的点评，引导市场重新审视债券的本质定义与边界：

在采访的最后，周沅帆博士笑言：“Bond”（债券）最主要的特征是“IOU”，这可不是“我爱你”，而是“I owe you”（“我欠你”）！他提出几个值得读者深入思考的问题：银行理财产品是债券吗？短期融资券是债券吗？超短期融资券是债券吗？债权计划、REITs（不动产投资信托基金）是债券吗？是，抑或不是，对中国金融市场的统计分析和政策影响有何区别？

周沅帆博士以这一富有洞见的追问，将专访的思考维度从宏观结构引向微观定义。在“债时代”渐行渐近之际，债券边界的厘清不仅关乎统计口径的准确性，更直接影响到货币政策传导、金融风险监测与监管政策的有效性。安融评级将持续关注中国债券市场的发展与变革，以专业、独立的信用评级视角，为市场参与者提供深度研判与价值参考，助力中国金融体系在结构转型中行稳致远。