城投公司产业转型的理论逻辑与实践路径
城投公司产业转型的理论逻辑与实践路径
一、引言
伴随中国经济从高速增长向高质量发展的深刻转型，宏观治理的重心正从追求规模扩张转向统筹发展与安全。在这一关键历史阶段，长期积累的地方政府债务问题，特别是以各类城市投资建设公司（以下简称“城投公司”）为主要载体和隐匿形式的隐性债务，已从潜在的财政压力显化为影响国家财政可持续性与金融系统稳定的重大风险隐患。这一问题的复杂之处在于，它并非单纯的会计或融资技术问题，而是深嵌于中国特定的经济发展模式、央地财政关系与金融互动格局之中，触及国家治理体系与治理能力现代化的核心，构成了一个关乎中长期经济安全与发展全局的战略性议题。
面对这一挑战，传统的债务置换、期限重组等短期化、技术性的应对措施已显不足，难以从根本上遏制债务的再生机制并理顺政府与市场的关系。因此，推动城投公司进行系统性的、深入的产业转型，成为当前政策实践与理论探索的共同焦点。这一转型进程，是在“高质量发展”总体目标指引下，由两大紧迫且相互关联的核心任务所共同驱动与塑造的必然选择：其一，是“抓实化解地方政府隐性债务风险”，通过重塑微观主体来切割风险链条，实现债务的实质性削减与长效防控；其二，是“完善现代地方政府融资机制”，通过规范市场主体行为来构建透明、合规、可持续的政府投融资新范式。本研究旨在系统剖析这一转型背后的理论逻辑，并探寻其可行的实践路径。
二、城投公司产业转型是破解地方债务困局的微观基石
城投公司的产业转型，并非一个孤立的国企改革议题，而是破解当前地方债务困局、构建可持续财政金融体系的微观基石与核心抓手。这一转型必要性的形成，根植于特定的历史发展路径，并因应宏观政策逻辑的深刻演变而日益凸显。
（一）历史演进：从增长引擎到风险载体的路径依赖
自2008年全球金融危机后，为实施逆周期调节与经济刺激，地方政府依托各类城市投融资平台大规模举债，深度介入基础设施投资与区域开发。这一模式在特定历史阶段有效动员了资源，加速了城镇化进程，为经济高速增长提供了重要支撑。然而，它也形成了强烈的路径依赖：城投公司作为地方政府延伸的“融资臂膀”，其业务逻辑与偿债能力高度捆绑于土地增值预期与政府信用背书，而非独立的市场化经营。随着经济增速换挡与房地产市场周期性调整，传统“土地财政-基建投资-债务扩张”的循环模式难以为继，导致债务持续积累并大量以隐性形式存在，使城投体系从“增长引擎”逐渐演化为系统性风险的潜在载体。
（二）政策逻辑的深刻转变：从短期腾挪到长效治理
针对不断累积的债务风险，中央政府的治理思路经历了持续的深化与升级。以2014年新《预算法》实施为标志，开启了以债务置换为主要特征的阶段性化解工作，其核心是“以时间换空间”，通过规范显性债务、置换高成本存量债务来缓解短期流动性压力。然而，实践表明，若微观主体行为模式不变，债务“边化边增”的风险依然存在。
以2023年7月中央政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”及同年10月中央金融工作会议强调“建立防范化解地方债务风险长效机制”为关键节点，政策逻辑发生了根本性转变。当前治理范式的核心特征体现为 “遏制增量”与“化解存量”并举，且与“高质量发展”要求深度融合。政策目标已从应对即期风险，升维至 “构建与发展阶段相适应的政府债务管理新生态” 。这意味着，单纯依靠上级资源协调、金融机构展期降息等外部财务重组手段，已无法根除债务风险滋生的土壤。
（三）重塑微观主体与切断风险再生机制
在新的政策范式下，化解债务风险的根本出路，在于推动作为债务最主要承载主体的城投公司自身实现市场化、实体化的产业转型。其核心逻辑是，必须通过转型重塑微观主体的行为模式和资产质量：
其一，培育内生“造血”机能。推动城投公司从依赖政府项目补贴和土地资源注入，转向依靠具有稳定市场现金流和竞争力的经营性业务。这要求其盘活存量资产、优化业务结构，形成真正的市场化盈利能力。
其二，实现信用“主体独立”。通过清晰的政企分开、规范的公司治理和透明的财务关系，逐步剥离地方政府隐性担保，使城投公司的信用评估基于其自身资产和经营，而非政府信用延伸，从而在金融市场上实现风险定价的合理化。
其三，切断债务“再生循环”。当城投公司成为自负盈亏的市场主体后，其新增融资决策将受到严格的市场纪律约束，地方政府通过其违规新增隐性债务的渠道将被实质性阻断。这正是在微观层面建立风险防范长效机制的关键。
因此，城投公司的产业转型，其意义远超单个企业的业务调整。它是将宏观债务治理目标嵌入微观市场主体再造的过程，旨在从源头上遏制隐性债务的再生机制。这不仅是化解存量债务风险的迫切需要，更是防范未来金融财政风险、实现地方财政长期稳健运行和治理现代化的核心环节与治本之策。唯有夯实这一微观基石，宏观的“长治久安”方能具有坚实可靠的基础。
三、产业转型是构建现代地方政府融资机制的体制要求
从国家治理体系与治理能力现代化的宏观视野审视，城投公司的系统性产业转型，其意义远超单个市场主体基于生存压力的适应性调整。它实质上是深化财税金融体制改革、构建与中国式现代化要求相适应的现代政府投融资机制的核心制度要件与必然演进路径。这一转型的深层驱动力，源于对传统融资模式下政企关系扭曲、财政金融风险交织等体制性弊端的根本性矫正。
（一）顶层设计的明确指向：融资职能剥离与主体重塑
以《中共中央 国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》和《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》（国发〔2021〕5号）为代表的一系列纲领性文件，已清晰定调了地方融资平台改革的最终方向，即“清理规范地方融资平台公司，剥离其政府融资职能”。这一表述标志着，在政策设计与制度理念层面，传统城投公司作为地方政府预算外“融资工具”或“第二财政”的历史角色已宣告终结。顶层设计的要求，并非简单关停，而是推动其进行深刻的功能重构与市场化改造，从依附于政府信用的融资载体，转型为遵循市场规律、独立承担责任的商业实体和公共服务运营商。这一定位转变，是构建现代财政制度、实现国家治理透明化与法治化的内在要求。
（二）核心逻辑：政企信用隔离与融资渠道的“阳光化”
本轮改革的深层内核，在于实现政府信用与企业信用的法律与风险实质性隔离。在过去模式下，地方政府隐性担保与城投公司债务实质上的捆绑，导致了风险定价失真、预算约束软化及金融资源错配。推动城投公司向市场化、实体化转型，其关键作用在于通过建立清晰的资产负债边界、规范的公司治理和基于真实项目的现金流，逐步切断地方政府对其债务的无限责任联想。此举能够从根本上抑制地方政府通过平台公司违规新增隐性债务的制度冲动，迫使其融资需求回归 “开前门、堵后门” 的规范框架，即主要依靠在法定限额内发行、信息披露充分的地方政府债券来满足。这不仅是融资工具的转换，更是整个政府举债行为从“暗箱”走向“阳光”、从“软约束”走向“硬约束”的治理革命。
（三）配套改革协同：财政体制改革压缩传统模式空间
城投转型并非孤立推进，而是与当前正在深化的省以下财政体制改革形成紧密的政策协同。以《国务院办公厅关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》（国办发〔2022〕20号）为代表的改革举措，致力于清晰界定各级政府间事权与支出责任，并在此基础上优化收入划分和转移支付体系。其政策意图在于，通过提升基层政府财力保障程度和规范其财政事权，从源头上压缩其超越自身财力进行盲目投资和变相举债的动机与空间。随着基层政府事权、财权与支出责任更加匹配，其通过设立或利用区县级城投平台进行融资的“必要性”将大幅下降。这一外部制度环境的深刻变化，从需求侧削弱了传统城投模式赖以生存的土壤，倒逼城投公司必须寻找不依赖财政输血的、可持续的市场化生存之道。
（四）枢纽作用：连接宏观治理与微观效能的关键节点
城投公司的产业转型，在实践中扮演着连接宏观财政金融纪律与微观市场主体活力的关键枢纽角色。在宏观层面，它是落实“防范化解地方政府债务风险”战略部署、构建“规范、透明、风险可控”举债融资机制的核心落地环节；在微观层面，它又是激发国有企业效率、优化公共资源配置、提升基础设施与公共服务运营效能的具体改革实践。这一转型成功与否，直接检验着我国能否在控制重大风险的同时，成功塑造出既能有效支撑国家战略、又能灵敏适应市场竞争的新型地方国有资本运营体系。因此，它不仅是应对当前债务风险的权宜之计，更是完善社会主义市场经济体制、推动有效市场与有为政府更好结合进程中不可或缺、承上启下的一环。
四、构建中国情境分析框架
城投公司的产业转型，作为一个根植于中国特定制度环境与转型经济的现实命题，其复杂性远非单一学科视角或传统企业理论所能充分诠释。尽管既有文献在财政学、金融学与公共管理学领域已积累了丰富成果，但针对“产业转型”这一核心实践命题，现有研究在分析框架的系统性、视角的贴近性以及路径的操作性上，仍存在显著的理论盲区与连接断点。这为本研究提供了重要的探索空间，也迫切要求构建一个更能贴合中国情境、贯通宏观动力与微观行为的整合性分析框架。
（一）对现有研究局限的审视：三个关键的理论缺口
系统梳理现有文献，可发现其在对城投转型的理论解释上面临三大突出局限，制约了理论的深度与实践的指导价值。
首先，是“宏观-微观”的分析脱节。 主流研究多从 “宏观制度驱动” 的视角出发，深入探讨了财政分权、土地财政、GDP考核与官员晋升激励等结构性因素对地方政府举债动机的塑造作用。然而，这些宏大的制度叙事未能充分下沉至 “微观行为发生” 的机理层面。对于债务何以能持续“借新还旧”的具体金融过程——例如，金融机构在与城投的交易中如何认知并利用“政府隐性担保”，各类结构化融资工具如何创新以规避监管、延长债务链条——缺乏细致的微观实证与理论提炼。这使得对债务“生成与滚续”这一核心动态过程的理解流于表层，难以解释为何在宏观政策三令五申之下，隐性债务仍能顽固滋生，从而也削弱了政策设计的精准性与有效性。
其次，是研究视角的“客体化”或“他者化”倾向。 大量研究将城投公司视为一个同质的、被动的“政策工具”、“风险载体”或“数据来源”，而非一个具有自身目标函数、行为逻辑与组织困境的能动性微观主体。这种视角忽略了城投公司作为一类“特殊国有企业”的内在复杂性：其在行政指令与市场信号之间的艰难平衡、其管理层所面临的多元且冲突的激励、其资产结构中大量沉淀的公益性资产与可变现经营性资产并存的矛盾。缺乏从城投公司自身视角出发的“内部人”审视，导致研究难以深入剖析转型面临的真实内部约束，如治理结构僵化、人力资源匮乏、市场化基因缺失等根本性障碍。
最后，是转型路径研究的理论化与系统化不足。 现有讨论大多集中于论证转型的 “必要性”与“紧迫性” ，这已在学界与政策界形成共识。然而，对于更具挑战性的 “可能性”与“操作性” 问题，即转型的实践理论，则明显供给不足。具体而言，关于转型的终极目标模式（“转向何处”）、转型过程中面临的多重约束及其相互作用（“为何艰难”）、以及在不同约束条件下可行的阶段性策略与操作方案（“如何转向”），尚未形成一个逻辑自洽、层次清晰且能指导差异化实践的系统性理论框架。这使得许多政策建议停留于原则性倡导，难以落地。
（二）本研究的分析框架与突破方向
为弥补上述理论缺口，本研究致力于构建一个整合性的“制度-行为-路径”分析框架，旨在从以下三个相互关联的维度推进理论认识：
1.构建“宏观制度约束-微观主体互动”的整合模型。
本文试图超越宏观或微观的单向解释，将地方政府、城投公司、金融机构乃至中央政府等多元主体置于同一分析场域。通过刻画各主体的目标函数（如地方政府的增长与稳定目标、城投公司的生存与扩张目标、金融机构的盈利与安全目标）及其在既定制度规则下的策略互动，构建一个动态的分析模型。这一模型旨在更立体地揭示，隐性债务的累积不仅是宏观制度激励的结果，更是多方微观主体在特定游戏规则下理性互动的均衡产物；而转型的困境，也恰恰源于打破这一顽固均衡所面临的超高交易成本与集体行动难题。
2.确立以城投公司为焦点的“微观主体”深化研究视角
本研究坚定地将城投公司本身作为核心分析单位，秉持一种“同情之理解”的内部视角。我们将深入剖析其作为“市场中的行政单位”与“行政体系中的企业”的双重属性，系统考察其资产、业务、治理、人力等方面的独特禀赋、历史包袱与转型约束。只有深刻理解其内在的组织DNA与行为逻辑，才能准确把握转型的痛点与发力点，使理论研究真正“接地气”。
3.聚焦于“分类分层与渐进演化”的转型路径理论化
在整合性框架与微观深描的基础上，本研究的最终落脚点在于对“实践路径”进行理论建构。我们将摒弃“一刀切”的转型想象，转而提出一个 “分类指导、分层推进、渐进演化” 的路径分析框架。依据城投公司的功能类型、所属政府层级、区域财政经济状况等关键维度进行分类，并区分“融资职能剥离-资产整合盘活-市场化业务培育-现代企业制度建立”等不同转型阶段与层次，最终旨在提出一套兼具理论原则性、现实针对性与实践操作性的转型路径谱系，从而在学术认知与政策实践之间架设一座更为稳固的桥梁。
五、实践路径：分类、分层与渐进转型
城投公司的产业转型，作为一项复杂的系统性工程，其成功实施无法依赖单一的“万能模板”，而必须建立在科学分类、精准施策与循序渐进的基础之上。基于前文对转型逻辑、约束条件与目标模式的分析，本文提出一个“分类指导、分层推进、渐进演化”的实践路径框架，旨在为不同禀赋、不同层级的城投公司提供兼具原则性与操作性的转型路线图。
（一）顶层设计与政策协同：明确转型的外部规则与支持体系
成功的转型首先依赖于清晰、稳定且具有强制力的顶层制度设计，为转型划定边界、提供指引并注入初始动力。
制定差异化的分类监管与转型指引：监管机构需超越“一刀切”的管控模式，依据城投公司的核心功能（如基础设施建设、公用事业运营、园区开发、国有资产经营等）、资产负债状况及所属区域财政实力，建立科学的分类标准。针对不同类型，明确其“剥离融资职能”的最终时限、“市场化转型”的考核指标以及可享受的政策支持（如特许经营权授予、资产划转便利、税收优惠等），形成清晰的正面清单与负面清单。
构建“化债”与“转型”联动的政策工具箱：将存量债务化解与公司未来经营能力提升紧密结合。探索发行地方政府再融资债券置换部分高成本、期限不匹配的城投债务，为其转型减轻财务负担。同时，允许合规转化部分具备收益的存量项目资产，通过发行不动产投资信托基金（REITs）、资产支持证券（ABS）等方式盘活，回收资金既可偿债，也可作为新产业的启动资本。
深化配套的财政与国资改革：严格落实省以下财政事权与支出责任划分改革，减少基层政府无序投资冲动。在国资监管层面，应将转型后的城投公司纳入地方国有资本投资、运营公司体系进行考核，从注重资产规模转向关注资本回报率、现金流和主业核心竞争力。
（二）资产重构与业务再造：重塑可持续的市场化经营基础
转型的核心在于资产与业务的重构，即从依赖政府信用和土地资源的“资金空转”模式，转向依靠实体资产和市场化服务的“价值创造”模式。
全面盘活与优化存量资产：对城投公司持有的各类资产进行系统性甄别、评估与整合。对于无收益的纯公益性资产，探索通过政府购买服务、财政补贴等方式形成稳定现金流；对于有收益潜力的准经营性资产（如停车场、广告位、数据中心、标准化厂房），通过专业化运营、市场化改造提升其盈利水平；对于闲置或低效的土地、物业等资产，可通过转让、租赁、合作开发等方式实现价值变现。
基于区域禀赋与核心能力拓展经营性业务：转型方向应紧密对接地方发展战略与自身资源禀赋。常见路径包括：（1）城市综合运营服务商：在传统基建基础上，向智慧城市、水务环保、燃气供热、市政养护等公用事业领域延伸，获取稳定现金流。（2）产业园区发展与产业投资商：利用园区开发经验，转型为产业园区的一体化解决方案提供商和产业孵化器，通过“基地+基金”模式参与产业投资。（3）特定优势产业的市场化主体：结合地方特色资源（如旅游、农业、矿产资源），组建专业化公司进行市场化开发与运营。
（三）公司治理与能力建设：构建现代企业制度的内生动力
最终，转型的成功与否取决于城投公司自身能否建立起与现代市场经济相适应的治理结构与组织能力。
完善现代公司治理结构：彻底实现政企分开，建立以董事会为核心的决策机制，落实董事会选聘经理层、考核激励等职权。优化股权结构，可适时引入战略投资者或社会资本，改善治理机制。强化内部审计、风险控制和信息披露，提升透明度。
推动人力资源体系的市场化改革：打破行政化用人方式，建立市场化的选人用人、薪酬激励和绩效考核体系。核心在于吸引和培养具备产业思维、资本运营能力和风险管理经验的专业人才，为转型提供智力支撑。
培育市场化融资与风险管理能力：转型后，公司的融资将完全基于自身信用和项目质量。因此，必须建立专业的融资团队，熟悉各类资本市场工具（如项目收益债、永续债、并购贷款等），并构建全面的财务风险预警与管控体系，确保发展的稳健性。
总而言之，城投公司的产业转型是一个动态、长期且充满挑战的过程。它要求地方政府、监管机构与城投公司自身形成改革合力，在清晰的顶层设计下，因地制宜地选择路径，通过持续的业务创新和深刻的内部变革，最终实现从“政府的融资平台”到“市场的竞争主体”的涅槃重生，从而为地方经济的高质量发展和国家治理现代化奠定坚实的微观基础。